CCXI 2026造纸行业揣度：起首：中诚信 企业评部

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作家：肖 瀚、熊 攀黔西南储罐保温

2025年以来，造纸行业PPI抓续负增长、原材料价钱呈“V”型走势、需求弱复苏，盈利举座承压；2026年虽有政策提振消费预期，但供给宽松样式难改，纸价或仍承压，行业景气度揣度在底部徜徉。头部企业凭借“居品差异化+林浆纸体化”势有望当先建造盈利，而外购浆依赖、居品同质化、开机率低的中尾部企业则靠近“增量不增利”甚而耗费风险，需警惕流动压力与竞争加重带来的信用风险。

造纸行业

适应弱化

中诚信以为，畴昔12~18个月行业总体信用质地较上年“适应”状态有所弱化，但仍于“负面”状态的水平。

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重点

● 2025年以来，造纸行业PPI增速发扬仍为负数，企业盈利情况偏弱；2026年政策提振消费预期强，但受供给抓续宽松影响，行业竞争烈度依旧很，咱们以为行业景气度以底部徜徉为主基调。

● 2025年以来，纸浆、废纸等原材料价钱呈“V”型走势，煤炭等能源价钱举座呈下行态势；国内纸浆新增产能限制较大，产能开释预期强，揣度2026年主要原材料价钱在底部颠簸，能源价钱核心或大体抓平。此外，我国林木资源较少，木浆依赖度的样式很难扭转，国际需求变化及供应链情况对木浆价钱扰动仍存在定不细目。

● 2025年造纸行业产量保抓增长，成品纸价钱举座呈回落态势；2026年预期行业新增产能开释、产量增长，同期需求冉冉复苏，销量预期小幅提高，偏宽松的供给样式决定举座价钱承压。行业竞争依旧热烈，“居品差异化+林浆纸体化”等头部纸企盈利有望当先建造，而外购浆比例、开机率不及及居品同质化的企业盈利建造高深，易堕入“增量不增利”甚而抓续耗费的逆境。

● 因结转成本有所回升同期纸品价钱承压，2025年造纸行业举座盈利方针、获现才略及偿债方针均呈弱化态势；2026年打算方针或呈低位建造态势，但新增投资将升债务压力，需宝贵部分龙头企业债务推广及流动处罚情况、中尾部企业面对热烈市集竞争的功绩压力及综控风险才略。

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、分析念念路

造纸行业的信用基本面分析，先从宏不雅经济层面分析行业走势，随后按照产业链崎岖游限定，聚焦原材料、出产供给和消费需求变化等身分，居品价钱变化趋势和行业竞争样式，同期结样本企业的收入限制、盈利水平、偿债才略等方针纪念现时造纸行业的信用基本面情况，并得出对行业举座信用气象的判断。

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二、 行业基本面

CCXI  

2025年以来，造纸行业PPI增速发扬仍为负数，企业盈利情况偏弱；2026年政策提振消费预期强，但受供给抓续宽松影响，行业竞争烈度依旧很，咱们以为行业景气度以底部徜徉为主基调。

造纸行业是典型的顺周期行业，其景气进程与宏不雅经济走势呈现权贵的正连络连络，且其波动相较宏不雅经济的波动为剧烈，左证国统计局数据，2025年1~9月，国内出产总值增速小幅上升至5.20，造纸工业加多值增速回落至3.10，造纸及纸成品PPI同比增速仍为负，但降幅举座呈收窄态势。左证国统计局及造纸业协会数据流露，2025年以来，造纸和纸成品企业利润总和抓续负增长，1~11月，限制以上造纸和纸成品企业利润总和同比减少10.70，行业景气度偏弱。2026年，我国将不竭实际加积的财政政策和限度宽松的货币政策，政策提振消费预期强，但受供给抓续宽松影响，行业竞争烈度依旧很，咱们以为行业景气度以底部徜徉为主基调。

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2025年以来，纸浆、废纸等原材料价钱呈“V”型走势，煤炭等能源价钱举座呈下行态势；国内纸浆新增产能限制较大，产能开释预期强，揣度2026年主要原材料价钱在底部颠簸，能源价钱核心或大体抓平。此外，我国林木资源较少，木浆依赖度的样式很难扭转，国际需求变化及供应链情况对木浆价钱扰动仍存在定不细目。

纸浆和废纸等原材料成本占据造纸企业总成本的60操纵。文化用纸和白卡纸原料以木浆为主，包装用纸原料以废纸和废纸浆为主。2024年我国纸浆虚耗总量12,415万吨，同比加多4.34，其中，木浆占纸浆消费总量的41，废纸浆占比55，非木浆占比4。

木浆面，我国丛林袒护率低，林木资源较少，木浆依赖度，占比约50。2025年1~10月，我国纸浆（不含纸及纸成品）累计约2,298万吨，同比下降约4，主要系内需疲软，加之国内浆纸体化产能提高影响。2025年国内纸浆新增产能400万吨，其中化机浆占相比，在中端造纸域好处浆产能很难替代商品浆，照旧寰球蹙迫的纸浆虚耗地区；国际产能面，2025年，国际产能投产限制较小，北好意思、北欧因能源成本关停部分纸浆产能，举座供给仍偏宽松。木浆价钱面，2025年浆价呈顷刻飞腾立时趋势着逾期于底部宽幅颠簸走势。2025年1~2月，春节技能下流补货面容隆盛，带动纸浆市集的短期需求增长，加以外盘报价上调，纸浆价钱走强；3~10月中旬，国内口岸库存抓续处于历史位，限度2025年12月末，世界口岸纸浆库存揣测190.6万吨，同比出3.9，同期国内纸浆产能新增，肖似关税战冲击带来的商业摩擦压力以及国内需求偏弱，纸浆价钱零落走强撑抓出现回落；10月中旬于今，市集分化加重，呈现“针弱阔强”样式，但供需样式未发生根底改动。国际下轮大型阔叶浆产能投放揣度在2027年Araco阔叶浆技俩，国内纸浆产能预期投放限制同比减少，但2025年新增产能开释对市集变成压力，供给增量大意率过需求，揣度2026年浆价或将在底部颠簸。

废纸面，2025年下半年以来，废纸价钱有所飞腾，部分区域涨幅30。是由于7月及下半年世界多地出现止境降雨，广东等地回秉承阻尤为彰着，国废举座到货量下降；二是阅历2024年度去库后，纸厂废纸和成品纸库存均处于连年低位；进入四季度传统包装、出书旺季，下流提前补库，纸厂聚拢采购国废，跳动放大了短期需求弹；三是废纸占瓦楞纸成本60以上，其价钱自岁首至11月累计飞腾约40，平直动成品纸价钱同步走，形成“原料—成品”联动飞腾的正响应；四是面年底监管有所升。由于瓦楞纸主要用途是商品包装，而2025年废纸价钱主要受天气及政策影响而飞腾，连络情况难以复制，揣度2026年包装用纸需求或难激增，废纸价钱上行空间或较为有限。

煤炭面，连年来通过增产保供，国内煤炭供需样式已从紧均衡向供给宽松转机，2025年煤炭价钱延续下行态势，揣度2026年煤炭供需较2025年边缘，价钱核心或将大体抓平。

总体来看，2025年以来，原材料价钱以及能源价钱下降在定进程上缓解了纸企的打算压力，揣度2026年原材料端供给仍举座偏松，但主要原材料价钱下探空间不大，能源价钱或保抓适应，也需要瞩目国际木浆需求变化及供应链情况对木浆价钱产生的扰动。

CCXI  

2025年造纸行业产量保抓增长，成品纸价钱举座呈回落态势；2026年预期行业新增产能开释、产量增长，同期需求冉冉复苏，销量预期小幅提高，偏宽松的供给样式决定举座价钱承压。行业竞争依旧热烈，“居品差异化+林浆纸体化”等头部纸企盈利有望当先建造，而外购浆比例、开机率不及及居品同质化的企业盈利建造高深，易堕入“增量不增利”甚而抓续耗费的逆境。

造纸行业各细分居品用途各别，市集关联度较低，各子行业需求量波动不尽沟通进而价钱变化有所差异。从市集体量来看，包装用纸和文化用纸占据了大部分市集份额。连年来，跟着新建产能开释，世界纸及纸板出产量供应量抓续增长，2025年1~11月，世界机制纸及纸板产量14,887万吨，同比增长2.8，增速较2024年裁汰2.29个百分点。从收支口面来看，2025年1~10月，铜版纸累计出口量为163.54万吨，同比增长1.09，量保管较低水平；白板纸净出口量为347万吨，同比有所上升；箱板纸净为355万吨，同比呈下降趋势。

文化用纸面，以客岁度文化用纸价钱与每年两季的教辅课本招标有较强的连络，三季度以飞腾为主，二四季度以下行居多，主要由供需及成本驱动，但2025年文化用纸举座处于供增需减的惯动能下，文化纸价钱核心呈下移趋势。产量面，1~10月双胶纸、铜版纸产量差别同比下滑3.6和10.3，行业开工率处于连年低位，双胶纸周度开工负荷率保管在50操纵。2025年文化用纸共投产155万吨，2026年揣度仍将有文化纸产线投产，同期存在山东晨鸣复产可能，供给压力较大。需求端，电子化办公、电子阅读及学龄东谈主口减少抓续压制文化用纸总量需求，电子化替代趋势不行逆，供需矛盾永恒存在，揣度2026年文化纸价钱仍将承压。

包装用纸面，2025年包装用纸供需偏弱启动，三季度以来价钱小幅建造。全年消费发扬般，加之连年来产能提高较快，前三季度白卡纸价钱呈下行态势；三季度以来，由于降雨增多下国内废纸回收量有所下滑，而面年底监管有所升，废纸价钱大涨，瓦楞纸及箱板纸价钱上扬，白卡纸同步跟涨。2021年包装用纸价钱处于历史点，同期在能耗方针收紧的配景下，行业进入推广阶段，玖龙纸业、太阳纸业等均参预巨资建设百万吨技俩，五洲特纸相似入局包装纸市集，旨在占电商物流包装市集，2025年国内瓦楞纸总产能同比增长10.3，新增产能约275万吨，主要聚拢在头部企业，但本轮扩产或已接近尾声，2026年国内瓦楞纸新增产能投放速率彰着放缓，细目较强的技俩计约157万吨。白卡纸面，2025年白卡纸产能新增主要为联盛纸业100万吨、玖龙纸业120万吨，2026年跟着产能开释，产量预期仍有增长，管道保温施工但预期新增产能限制有所减少，举座供给端压力仍较大。总体来看，包装纸2026年仍处于产能开释阶段，虽有部分中小产能出清，但供给仍偏宽松，同期消费和内纯真能冉冉建造，咱们以为行业限制仍将跳动小幅增长，但包装纸价钱以及纸企利润仍承压。

糊口用纸面，2025年糊口用纸价钱呈先跌后涨态势，纸价举座承压启动。2025年我国共出产1,466万吨糊口用纸，同比增长11.63，主力纸企安装适应启动，产能讹诈率保管位。内需面，跟着消费不雅念抓续升，东谈主均消费量有所增长，消费补贴以及电商等销售渠谈的推广也带来定需求增量；出口端呈现趋势爬升，主要系我国糊口用纸在市集上具备较的价比且连年连络企业积开发国际市集。糊口用纸市集竞争热烈，其价钱走势基本陪伴纸浆价钱，揣度2026年糊口用纸价钱低位颠簸。

特种纸面，细分域较多且限制均较小，连年来，特种纸因其细分域势和较强订价权成为蹙迫向，仙鹤股份、五洲特纸等抓续加码，行业竞争样式日趋热烈，特种纸价钱下行风险加大。2026年或将延续2025年发展态势，但畴昔特种纸行业新增产能较多，需抓续宝贵供需样式的变化及对企业盈利情况的影响。

从行业样式来看，我国造纸行业市集聚拢度相对较低，2024年国内造纸行业CR10（按产量诡计）在49操纵，相较于好意思国CR10的90操纵，聚拢度仍有很大提高空间。从头增产能来看，头部企业具有产业链、限制化、出产处罚率等势，新增产能主要聚焦于头部企业，头部纸企跑“浆纸体化”产能推广，纵向布局上游浆线构建成本势，横向推广聚焦于包装纸与特种纸产能，行业竞争迈向全产业链与细分市集的新阶段。虽产能充足致行业利润下探、吨净利下降，行业步入“聚拢、微盈利”新阶段。畴昔，头部造纸企业的势将跳动突显，行业出清速率或加速。

举座来看，在供应端抓续宽松的影响下，2025年以来主要纸种价钱有所下探，纸企打算情况发扬弱化，2026年造纸行业景气度或将延续低位建造态势，揣度纸浆价钱底部颠簸，在供大于求的举座供需样式下，“居品差异化+林浆纸体化”等头部纸企盈利有望当先建造，而外购浆比例、开机率不及及居品同质化的企业盈利建造高深，易堕入“增量不增利”甚而抓续耗费的逆境，部分企业可能靠近淘汰风险。

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三、 行业财务发扬

CCXI  

因结转成本有所回升同期纸品价钱承压，2025年造纸行业举座盈利方针、获现才略及偿债方针均呈弱化态势；2026年打算方针或呈低位建造态势，但新增投资将升债务压力，需宝贵部分龙头企业债务推广及流动处罚情况、中尾部企业面对热烈市集竞争的功绩压力及综控风险才略。

本敷陈所研讨的样本企业袒护国内大大都的造纸行业上市公司和信用评在有期的发债企业，样本共包括30造纸企业，其汉文化纸企5、包装纸企10、糊口纸企4和特种纸企业11，居品种类袒护皆全，能较好代表造纸行业举座打算和财务发扬。本敷陈登的财务数据节点为2024年和2025年1~9月1，部分企业由于法获得财务数据，在按纸种类别汇总进行分析的经由中将其剔除。

营业收入和盈利面，2025年造纸行业趋弱，样本企业发扬各别，前三季度，样本企业计收入增速转负，同比下降8.87，其中，特种纸和糊口用纸呈正增长，包装纸同比基本抓平，而文化用纸增速同比下降近三成，主要系山东晨鸣部分出产基地因停机历练，机制纸销量大幅减少，当期收入同比减少83.11至33.48亿元所致。因2024年木浆价钱同比回升，成本蔓延传至2025年，同期纸价举座承压，致2025年各纸种毛利率总体呈下降态势，并带动净利润率下降，其中山东晨鸣耗费60亿元，系样本企业当期计净利润转负的主要原因，若剔除该影响身分，29样本企业2025年前三季度净利润同比减少近10至50亿元操纵，其中山鹰、广东冠豪、广东松炀、丛林包装功绩耗费，靠近定的功绩压力，净利润5亿元的企业为仙鹤股份和太阳纸业，差别达到7.83亿元和25.06亿元，发扬出可以的功绩韧。打算行径现款流面，因造纸行业单子支付的限制较大，打算获现的波动较大，同期存货及应收账款对资金形成较大限制占用，2025年前三季度，样本企业战略划行径净现款流同比减少三成，且受业务特征、打算策略等不同的影响，样本企业间的打算行径净现款流气象有所分化。文化纸样本企业中，太阳纸业打算净现款流入30亿元，但同比收窄四成，华泰纸业同比增长，但打算净现款流入限制偏小，山东晨鸣打算行径净现款流跳动大幅收窄七成，而岳阳林纸和好意思利云打算行径现款流则发扬为净流出。包装纸十样本企业中有三未公布2025年三季报，有五企业打算行径现款流为负，山东博汇销售商品收到的现款加多，同期应答单子及应答账款限制彰着加多，打算行径净现款流同比增长20亿元至22.76亿元，因销售商品收到的现款同比减少，山鹰打算行径净现款流同比收窄约38。糊口纸样本企业中恒安未公布2025年三季报，罕有据的3样本企业战略划行径净现款流入限制大幅加多，主要系中顺洁柔压降存货限制，购买商品、支付员工的现款同比减少，现时打算行径净现款流由负转正所致。特种纸样本企业2025年前三季度打算行径净现款流同比下降三成，各企业发扬较为分化，其中仙鹤股份产能开释销售增长同期成本端化带动打算行径现款净流入限制翻倍，而广东冠豪耗费同期存货限制加多，打算行径净现款流出限制扩大近2.5倍。举座来看，2025年以来，下流销售价钱承压以及结转成本回升使得样本企业的营收限制及盈利才略均有所下滑，打算行径净现款流随各企业打算情况有所分化，揣度2025年木浆价钱的下探故意于造纸企业2026年盈利才略的建造，但下流需求难形成爆发式增长，末端价钱竞争热烈仍将是主旋律，盈利及打算行径净现款流大幅回升或难达成。

联系人：何经理

造纸行业资金密集进程较，出产线投资限制较大，推广产能需要较大的成本开销。连年来，国内造纸企业加速布局上游纸浆出产线，进林浆纸体化发展，样本企业投资开销限制有所扩大，主要聚拢在玖龙纸业、理文造纸、太阳纸业、山鹰、广西金桂浆2、仙鹤股份等产业链垂直整才略较强的龙头企业。受成本开销加多影响，样本企业总债务限制呈扩大态势。具体来看，包装纸企业面，玖龙纸业连年来保抓行业内大投资限制，债务限制也攀升快，已邻接三年（2022年至2024年）期末债务限制同比增幅百亿，其次是理文造纸，近三年期末债务同比增幅均过30亿元。金光系企业中广西金桂浆因保抓较大投资限制债务呈现逐年攀升态势。受融资环境影响，山鹰2023年以来总债务限制举座呈放松态势，2025年9月末较上年末略有回升。举座来看，包装纸企投资限制大，财务杠杆呈抓续上升态势。文化纸企面，受融资环境影响，山东晨鸣自2022年以来债务限制抓续放松。太阳纸业2025年加大固定金钱投资，债务限制有所上升，并拉动文化纸企业财务杠杆有所回升。糊口纸企面，恒安限制大，2024年打算行径净现款流保抓较大限制净流入，同期净收回银行如期入款等对外投资并压降债务，带动板块财务杠杆抓续下降。特种纸企面，仙鹤股份和五洲特纸保抓较大限制在建技俩，债务抓续增长，广东冠豪打算行径净现款流为负，融资限制扩大以中意打算及投资资金需求，债务限制快速攀升，上述三系动板块财务杠杆上扬的主要力量。预测2026年，包装用纸和特种纸板块仍有较大限制的投资资金需求，财务杠杆仍有升能源；文化纸企投资主要聚拢在太阳纸业和岳阳林纸，且投资限制较大，板块举座财务杠杆或跳动上升，糊口用纸举座打算行径现款流发扬较，财务杠杆亦然四个板块中低，且投资需求少，举座财务杠杆揣度稳中有降。

样本企业债务限制呈增长态势，2025年盈利方针及打算行径现款流趋弱，举座偿债方针趋弱，其中包装纸和文化纸行业龙头企业债务限制，除玖龙纸业、理文造纸永恒债务限制大幅增长外，山东晨鸣、山鹰均以短期债务为主。部分企业EBITDA及打算行径净现款流对债务的袒护才略较弱且货币资金法有袒护短期债务，靠近着较大的即期偿债压力。糊口纸企中，恒安受资金处罚方法和资金使用率影响，债务限制较大且短债占比，但打算较为谨慎且财务杠杆较低，举座偿债才略尚可。特种纸企连年来成本开销彰着加多，债务限制快速攀升，打算行径现款流对总债务的袒护倍数快速下滑，但新增的债务以永恒债务为主，债务期限结构尚可，需宝贵新建技俩投产后打算情况及各项偿债方针的情况。

总体来看，2025年以来在纸品价钱承压以及前期成本回升双向挤压下，造纸企业打算功绩以及打算行径净现款流发扬趋弱，举座偿债方针弱化，包装纸企以及特种纸企投资限制较大，对外部融资的依赖度。揣度2026年行业景气度仍难彰着，需宝贵部分龙头企业债务推广及流动处罚情况、中尾部企业面对热烈市集竞争的功绩压力及综控风险才略。

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四、论断

2025年以来，在供应端抓续宽松的影响下，主要纸种价钱举座呈下行态势，纸企举座盈利方针、获现才略及偿债方针均呈弱化态势。2026年预期行业新增产能开释、产量增长，同期需求冉冉复苏，销量预期小幅提高，偏宽松的供给样式决定举座价钱承压。在供大于求的举座供需样式下，“居品差异化+林浆纸体化”等头部纸企盈利有望当先建造，而外购浆比例、开机率不及及居品同质化的企业盈利建造高深，易堕入“增量不增利”甚而抓续耗费的逆境，部分企业可能靠近淘汰风险。行业总体信用水平为适应弱化。

[1] 玖龙纸业(控股)有限公司数据使用2022~2024财年数据，财年数据技能为上年7月1日至畴前6月30日。糊口用纸中恒安集团有限公司以及包装用纸中玖龙纸业(控股)有限公司、理文造纸有限公司四港股企业以及广西金桂浆纸业有限公司未裸露三季报数据，下文汇总分析中糊口用纸和包装用纸的季报数据与年报数据存在样本数目不致情况。因季报剔除部分样本后，糊口用纸样本过少，部分数据方针不进行列示相比。

[2] 广西金桂浆鼓舞系金光纸业（）投资有限公司（以下简称“金光纸业”），金光纸业系金光集团（Sinar MAS Group）旗下的浆纸业公司APP（Asia Pulp & Paper Co., Ltd）于1999年设置的在华地区总部，并规模内包括遍布各地的多造纸主体，系国内大的综造纸企业。

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